庫存上升應辯證看待 35#無縫鋼管期價震蕩局面難改

近1個月以來，35#無縫鋼管期貨主力合約RB1805陷入震蕩格局。這種盤面其實是多空力量較為均衡的體現，在未來一段時間內仍將持續。   
　　35#無縫鋼管庫存加速回升
　　進入2017年12月下旬之后，35#無縫鋼管社會庫存和鋼廠庫存雙雙回升，這是供需面的自然反應，也符合傳統的季節性特點。12月份以后，隨著天氣轉冷，北方地區建筑工地相繼停工，35#無縫鋼管下游需求日益萎縮。加之由于供應端的限產政策是在11月份啟動，12月份的限產力度并未進一步加大，而12月份的需求較11月份環比有明顯的下降，這就導致35#無縫鋼管庫存出現增加。
　　庫存增加本身是符合市場預期的，庫存增加的速度才是市場關注的焦點。上周，35#無縫鋼管社會庫存為388.93萬噸，較前一周增加38.01萬噸；35#無縫鋼管鋼廠庫存為247.56萬噸，較前一周增加27.08萬噸；兩項疊加，35#無縫鋼管庫存總量為636.49萬噸，較前一周增加65.09萬噸。從數據來看，自2017年12月15日起，每周庫存增量分別為17.64萬噸、29.07萬噸、32.08萬噸、39.57萬噸、65.09萬噸。由這個數據可以直觀地看出，35#無縫鋼管庫存增加速度在逐漸加快。
　　此外，還可以與往年作對比來評估當前的庫存增加狀況。對比2015年和2016年，2017年35#無縫鋼管庫存增加啟動的時間點稍晚，2015年、2016年庫存增加啟動時間點都在11月份，而2017年是在12月份；而比較庫存增加速度，無論是按絕對數量來看，還是按照庫存增量占比來看，2017年12月份啟動的這一波都明顯快于過去兩年。因此，庫存快速增加對期貨盤面構成利空。   
　　辯證看待庫存增加
　　龍川筆者認(ren)為，對待庫(ku)(ku)(ku)(ku)存(cun)增加需(xu)要(yao)辯證(zheng)認(ren)識。庫(ku)(ku)(ku)(ku)存(cun)上(shang)升只是(shi)表象(xiang)，而庫(ku)(ku)(ku)(ku)存(cun)上(shang)升是(shi)被動(dong)補(bu)庫(ku)(ku)(ku)(ku)還是(shi)主動(dong)補(bu)庫(ku)(ku)(ku)(ku)才是(shi)關鍵(jian)。被動(dong)補(bu)庫(ku)(ku)(ku)(ku)是(shi)當(dang)期(qi)供給超過當(dang)期(qi)需(xu)求后出現的，對價(jia)格構(gou)成利(li)空(kong)；而主動(dong)補(bu)庫(ku)(ku)(ku)(ku)意(yi)(yi)味著當(dang)期(qi)需(xu)求在增長，對價(jia)格構(gou)成利(li)多。因此，對貿易(yi)商的冬儲意(yi)(yi)愿進行調研(yan)的結果就(jiu)成為判斷主動(dong)補(bu)庫(ku)(ku)(ku)(ku)是(shi)否啟動(dong)的重要(yao)依據。

根據調研結(jie)果(guo)，貿易商(shang)選擇冬儲(chu)(chu)的(de)時間段大致在1月中(zhong)旬至2月上旬，而冬儲(chu)(chu)的(de)心理(li)價(jia)位(wei)各地不(bu)一，華東地區在3500元(yuan)/噸(dun)~3800元(yuan)/噸(dun)區間。從(cong)時間點(dian)來看，當(dang)前已進入(ru)貿易商(shang)冬儲(chu)(chu)時間段；從(cong)價(jia)格(ge)來看，上海35#無縫(feng)鋼管(guan)現貨(huo)價(jia)格(ge)為3890元(yuan)/噸(dun)，也已經逼(bi)近(jin)冬儲(chu)(chu)價(jia)格(ge)心理(li)區間。也就是說，貿易商(shang)冬儲(chu)(chu)可能即將(jiang)開始，這將(jiang)對價(jia)格(ge)構成(cheng)支(zhi)撐。

　　此外，目前35#無縫鋼管總庫存仍處于相對低位。上周，35#無縫鋼管庫存總量為636.49萬噸，同比下降20.5%，而2017年12月份的庫存總量，為有數據以來的歷史最低值。也就是說，雖然當前庫存增加速度確實在加快并且快于歷史同期，但當前的庫存是在歷史最低水平上開始增加的，這使得庫存增加本身含有的利空意味淡化。   
　　庫存增加還將持續
　　展望未來一段時間，筆者預計庫存增加還將持續。從需求來看，35#無縫鋼管需求在春節前都將維持在較低水平。由于終端需求受到寒冷天氣的壓制，這種影響要一直持續到春節以后。從供應來看，“2+26”城市限產政策將持續至3月份，在此期間35#無縫鋼管供應量基本穩定。從與往年的對比來看，35#無縫鋼管庫存增加時段一般在12周以上，而當前庫存增加已有5周，距離春節還有5周。那么，庫存未來繼續增加，是否意味著35#無縫鋼管期價會面臨回調呢？這需要對庫存與價格之間的關系進行分析。
　　回顧歷史可以發現，庫存與期貨價格之間的關系并不穩定。在某些時間段，庫存與期貨價格之間是反向關系：庫存升、價格降，庫存降、價格升。而在某些時間段，庫存與期貨價格之間是同向關系：價格與庫存同漲同跌。這種現象之所以出現，既與上文提到的被動補庫和主動補庫有關，更因為庫存變化只是一種供需關系變化的表象，也只是影響價格表現的因素之一。 
　　須警惕打破均衡的風險因素
　　經過以上的分析，龍川筆者認為，庫存增加確實是影響當前35#無縫鋼管期貨市場價格的關鍵因素，而市場對庫存增加持續時間已有預期，但庫存增加速度仍然存在變數。筆者評估供需兩端后認為，庫存增加加速的局面或許不會持續，故而市場平衡狀態尚能持續。不過，筆者認為投資者需要提防超預期事件的發生。比如，華北地區已有部分鋼廠因供暖任務而復產，若此范圍擴大，則供應可能上升，庫存增加可能就會繼續加速，這將對盤面構成打壓，從而打破目前的均衡格局。
　　除此之外，期現價格的相對變化也值得關注。2017年12月上旬，35#無縫鋼管期貨1805合約價格較現貨價格深度貼水，貼水幅度創出歷史最高值，這曾被視為期貨價格的重要支撐因素。但近1個月以來，現貨價格持續下跌，期貨價格卻基本持平，期貨貼水得到完全修復，期貨的一個重要支撐因素消失。如果現貨價格進一步下跌，可能就會出現期貨升水的格局。期貨一旦升水，期現套利、鋼坯-35#無縫鋼管套利等各種頭寸就可能進入市場，進而對盤面構成打壓，從而打破目前的均衡格局。
　　綜上(shang)(shang)所述(shu)，龍川筆(bi)者認為，35#無(wu)縫鋼管(guan)庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)增(zeng)加(jia)是當前市場(chang)關注的(de)焦(jiao)點因素，目前庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)增(zeng)加(jia)速度加(jia)快且高于歷史同(tong)期(qi)，這對(dui)盤(pan)面構成一(yi)定的(de)壓制(zhi)。但也需(xu)要認識到，庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)增(zeng)加(jia)需(xu)要區分(fen)被動補庫(ku)(ku)(ku)和(he)主動補庫(ku)(ku)(ku)兩(liang)種情況，并且當前35#無(wu)縫鋼管(guan)庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)增(zeng)加(jia)是在創出歷史新(xin)低的(de)庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)水平(ping)上(shang)(shang)開始(shi)的(de)，落實到價(jia)(jia)格上(shang)(shang)來說，庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)對(dui)價(jia)(jia)格的(de)影響并不明顯(xian)，庫(ku)(ku)(ku)存(cun)(cun)增(zeng)加(jia)本身并不必(bi)然意味(wei)著價(jia)(jia)格的(de)下跌。因此，展望后市，筆(bi)者認為尚無(wu)力(li)量能打破(po)當前期(qi)貨(huo)盤(pan)面多空(kong)均衡態勢，后市或(huo)仍延續(xu)震蕩格局，但需(xu)要提(ti)防供應端限產力(li)度放松(song)或(huo)者現貨(huo)補跌超預(yu)期(qi)的(de)風險。

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